文/瑞财经  杨宏彬

对于李全用来说，第一份工作的经历或许是很宝贵的。

20岁那年，他加入淄博无线电七厂，担任技术员。在这里，李全用结识了早他3年入职的同事王乐刚，这是两人缘分的开端。

之后李全用一路晋升，最高坐到淄博电器厂副厂长的位置，而王乐刚在同一时期刚好也在淄博电器厂任职，任采购部经理。

或是多年的相处与合作，让两人成为了彼此信任的伙伴。1995年末，李全用与王乐刚双双离职，共同走向创业之路。他们还有一个合作伙伴名为王丙友，3人在1996年1月联手创办信通有限。

创业之初，他们就遇到了资金上的困难，公司注册资本50万的资金3人无法凑齐，幸好有贵人张洁出手相助，借给了他们50万元。

万事开头难，之后的信通有限发展顺利，时至今日已经做到了可以上市的规模。去年3月初，由信通有限变更而来的信通电子向深交所发起冲刺，11个月后，上市审核委员会审议会议通过了信通电子的首发事项。

然而，离上市仅有一步之遥的信通电子，在今年3月中止了IPO审核。

从盈利指标来看，信通电子2020年-2022年的收入逐年增长，且一直录得盈利。不过公司有依赖大客户的情况，毛利率也连年下滑，而税收优惠也为信通电子的净利润增色不少。

从成本来看，信通电子的业务招待费支出较多，而管理及研发费用却远低于行业水平，公司还存在不给试用期员工缴纳社保的情况。更奇怪的是，信通电子的签字评估师于其递表前集体离职，并未在招股书上签字，同时签字会计师也有一人离职。

01

新三板摘牌引发大量回购，签字评估师全体离职

信通电子的前身为信通有限，成立于1996 年 1 月 31 日，注册资本为 50万元，由李全用、王乐刚、王丙友分别持有60%、20%及20%。

自成立以来，信通电子共发生过15次增资及12次股权转让。

2000年7月-2005年1月期间，李全用、王乐刚、王丙友分3次，按各自持股比例，合计向信通有限增资450万元，价格与增资金额相同。增资完成后，信通有限的注册资本达到500万元。

2007年7月，李全用、王乐刚、王丙友向王泽滨、蔡富东、李莉等三名公司员工转让股权，转让价格1元/注册资本。信通有限的股东人数由此增至6名。

而2007年7月至2011 年12月期间，信通有限的6名股东，按各自持股比例，分3次向公司增资1500万元，价格与增资金额相等。增资完成后，信通有限的注册资金达到2000万元。

2012年9月，李全用、王乐刚、王丙友向李莉、刘在平、吕昌峰等19名公司员工转让股权，转让价格1.52元/注册资本。

2014年4月，王敏、卜涛、魏连刚、耿玉杰、唐坤、李金刚、李莉、蔡富东、王泽滨、任德保、李全用向信通有限增资200万元，作价400万元。这部分增资人员也同样全是信通有限内部员工。

两个月后，信通有限变更为股份有限公司信通电子，股本3,000万股，每股面值人民币1元。变更完成后，信通电子由25名自然人持有，其中李全用为第一大股东，持股比例53.41%，另外两位创始人的持股比例紧随其后，王乐刚持有15.46%，王丙友持有12.73%。

2014年12月至2018年1月，信通电子曾在新三板挂牌。而在挂牌前，信通电子的股东共计131名。

2015年9月，信通电子曾得到广发证券、西部证券及安信证券的投资，三家券商为信通电子增资160万股，合计640万元。2016 年5月，信通电子全体股东以未分配利润为公司增资1,264万股，1元/股。

2017年1月，信通电子迎来真正意义上的投资人，向35名对象发行276万股股份，每股价格达到11元。

35名增发对象中，2名为外部投资者，5名为现有股东，28名为核心员工。增发完成后，信通电子的总股本为5180万股，按11元/股的发行价格计算，公司估值约为5.7亿元。4个月后，信通电子全体股东再以未分配利润为公司增资1,410万股，价格为1元/股。

2018 年1月，信通电子再度向27名对象增发390万股，每股价格8.5元。27名增发对象中，有4名为外部投资者，10名为现有股东，12 名为核心员工，1名为高级管理人员。

增发完成后，信通电子的总股本为6980万股，按8.5元/股的发行价格计算，公司估值约为5.93亿元。

由于信通电子于2018年1月结束于新三板的挂牌，因而公司实控人或其指定第三方的需要向投资者回购股权。当年6月，信通电子十余名原股东转让公司的股权，价格在11元-19元不等。其中广发证券转让价格11元/股，较入股价格相比，每股赚了7元。

2018年7月-2019 年6月期间，信通电子全体股东以未分配利润完成两次增资，合计增资5200万股，此后公司股本在未发生变化。

奇怪的是，在信通电子递表前，公司的两名签字评估师均已离职。通信电子的评估机构为北京国友大正资产评估有限公司，签字评估师为刘敦国、高云。

不仅如此，信通电子签字会计师也有1人离职。公司的会计师事务所为天健会计师事务所（特殊普通合伙），签字会计师为王建、谢贤杰、杨国杰，其中杨国杰已离职。

截至递表，信通电子共有股东130名，李全用直接持有公司 47.27%的股权，为公司的控股股东及实际控制人。公司另外两名创始人王乐刚、王丙友则分别持股11.74%及9.21%。

信通电子的董事会成员及高级管理人员包括：李全用，任董事长；李莉，任董事、总经理；蔡富东，任董事、总工程师；王泽滨，任董事、副总经理；任德保任副总经理；孙红玲任董事会秘书、副总经理；宋岩任财务总监。

信通电子有部分股东为实控人或高层亲属，包括李全用的妹夫张爱锋、侄子李宝梁；王乐刚的女儿王帆；李莉的妹夫夏建军。其中，张爱锋在公司担任技术支持人员，王帆在公司担任营销中心副经理。

02

第一大客户贡献3成收入，核心产品产销率不稳定

信通电子是一家工业物联网智能终端及系统解决方案提供商，主要针对电力、通信等特定行业。公司主要产品包括输电线路智能巡检系统、移动智能终端（通信综合运维智能终端、工业平板电脑）和其他（变电站智能辅控系统、通信装维工具、身份证识别器、电力工程业务）。

2020年-2023年6月，信通电子的主营业务收入分别为4.63亿元、6.14亿元、7.79亿元及3.62亿元。其中，输电线路智能巡检系统为信通电子最主要的收入来源，该业务收入占比公司各期总收入的51.26%、46.87%、50.44%、51.83%。

移动智能终端则是信通电子的第二大收入来源，该业务收入占比公司各期总收入的32.17%、33.38%、22.43%及24.25%。

输电线路智能巡检系统作为信通电子最主要的收入来源，存在产销率不稳定的情况。2021年-2023年上半年，该产品产销率分别为82.02%、65.41%、93.91%及66.10%，2021年及2023年上半年或存在滞销。

而公司移动智能终端的产销率则相对稳定，各期内分别为100.07%、96.07%、106.79%及98.74%。

信通电子的主要客户包括国家电网、南方电网等电网公司，中国电信、中国移动、中国联通等通信运营商，以及京东等电商平台。报告期各期内，五大客户为信通电子贡献的收入分别占比总收入的57.48%、49.42%、51.43%及52.38%。

实际上，信通电子较为依赖公司第一大客户国家电网。2020年-2023上半年，国家电网为信通电子分别贡献了1.49亿元、1.79亿元、2.48亿元及1.15亿元的收入，占比公司总收入的32.13%、29.07%、31.73%及31.64%。

国家电网主要向信通电子采购输电线路智能巡检系统，报告期各期内的采购金额分别为1.24亿元、1.4亿元、1.66亿元及9,047.02万元，占其总采购金额的83.2%、78.2%、66.9%及78.3%。

而京东、移动、电信、联通主要是向信通电子采购通信综合运维智能终端，4家企业多次位列信通电子该产品的五大客户。

03

超3成收入“打白条”，毛利率连续下滑

除了主营业务收入外，信通电子还有一些产品维修及房屋租赁的收入，这部分收入占比各期营收不足1%。报告期各期内，信通电子的总营收分别为4.64亿元、6.15亿元、7.8亿元及3.63亿元。

与信通电子收入同步增长的，是公司的应收账款。2020年末-2022年末，信通电子的应收账款余额分别为1.69亿元、2.41亿元及3.12亿元，占比期内营收的36.30%、39.09%及39.98%。换言之，信通电子收入中“打白条”的部分越来越多。

而至2023年6月末，信通电子的应收账款余额达到3.94亿元，甚至超过期内的营收3.63亿元。若将数据按年化处理，应收账款占比期内营收达54.29%。

同时，信通电子应收账款的坏账准备也在逐年增加。2020年-2023年6月分别为1089.93万元、1458.58万元、2032.04万元及2633.98万元。

从盈利角度来看，信通电子主营业务的毛利率连续下滑，各期内分别为39.48%、38.23%、37.97%、35.84%。主要是因为核心产品输电线路智能巡检系统的毛利率拖了后腿。

2020年-2023年上半年，信通电子输电线路智能巡检系统的毛利率分别为47.02%、44.28%、41.28%、40.38%。如上文所述，该产品作为信通电子最主要的收入来源，毛利率下滑必然会对公司整体的毛利率造成较大影响。

此外，信通电子的其他产品毛利率也为逐年下滑，各期内分别为34.43%、30.69%、27.12%及23.92%。

04

管理、研发费率远低于行业水平，试用期员工未缴社保

刨去营业成本外，销售费用是信通电子最主要的开支，报告期各期内为5,105.09万元、6,702.67万元、7,895.85万元及4,295.36万元，费用率分别为10.99%、10.89%、10.12%及11.83%。

信通电子的销售费率多高于行业平均水平。同期内，行业可比公司销售费率均值分别为10.76%、9.23%、13.24%、11.26%，公司将此现象归结于差旅费、业务招待费、职工薪酬等相对较高。

信通电子的销售费用中，员工薪酬为主要支出，其次便是业务招待费。2020年-2023年上半年，信通电子的业务招待费分别为800.04万元、905.62万元、1,148.61万元及789.84万元，合计达到3644.11万元。

同时，信通电子的管理费用率及研发费用率又远低于行业水平。报告期内，公司的管理费用分别为1,882.50万元、2,140.24万元、2,095.38万元及1,019.47万元，费用率分别为4.05%、3.48%、2.69%及2.81%。

同期内，信通电子可比公司的管理费用率均值分别为5.99%、6.58%、9.93%及8.95%，总体呈上升趋势，信通电子该费用率的变化与行业并不一致。

信通电子2020年-2023年上半年的研发费用则分别为3,562.47万元、5,117.98万元、6,840.71万元及3,132.75万元，费用率分别为7.67%、8.32%、8.77%及8.63%。而同行业可比公司同期内的研发费率均值分别为10.14%、9.94%、16.98%、14.28%。

信通电子解释称，研发费率及管理费率低于行业水平的原因之一，是公司地处山东淄博市，当地平均工资水平相对较低。

该解释或许并站不住脚。与信通电子可比的公司中，智洋创新同处于山东淄博，2020年-2023年，该公司的管理费率分别为4.18%、5.61%、6.63%、6.75%；研发费用率分别为7.82%、10.52%、13.02%及12.38%，多期内远高于信通电子。

值得一提的是，信通电子存在不给试用期员工交社保的情况。各期末，信通电子的员工人数分别为510人、584人、691人及705人，其中公司未给少数人员社保及公积金，原因之一，便是员工在试用期内。

05

税收优惠贡献三成净利润，资产负债率高于行业水平

刨去所有开支后，信通电子2020年-2023年上半年均录得盈利，净利润分别为7,640.43万元、1.06亿元、1.16亿元及3,913.99万元。

值得一提的是，信通电子享受国家的税收优惠，2020年-2023年上半年的优惠金额分别为2,478.09万元、2,960.26万元、3,627.15万元及1,375.72万元，占比期内的净利润的32.43%、27.90%、31.23%和35.15%。

然而，信通电子的经营现金流并未一直与净利润同向变动。同期内，信通电子的经营现金流净额分别为8,440.80万元、1.06亿元、2,992.41万元及-6,590.51。

2022年信通电子净利润达到1.16亿元的情况下经营现金流净额仅有2,992.41万元，而2023年上半年公司在盈利2,992.41万元的情况下，经营现金流出现了缺口。

对于经营现金流缺口的出现，信通电子解释为公司通常下半年回款较为集中，上半年回款相对较少，相关应收账款和存货增加较多。

信通电子的融资现金流于2020年及2022年录得净流出，分别为-602.85万元及-1,704.42万元。其中2021年的净流出是由于公司分红了2,340万元所致。

而公司的投资现金流则于报告期内均录得净流出，分别为-800.68万元、-780.05万元、-9,301.27万元及-5,895.56万元。

债务方面，信通电子短期内的偿还压力较小。截至2023年6月末，信通电子在手的货币资金达到1.07亿元，虽较2022年末减少了近1亿元，但同期末公司的短期借款仅为2,888.68万元。

不过，信通电子的资产负债率高于行业平均水平。2021年末-2023年6月末，公司的资产负债率分别为34.20%、45.28%、43.99%及46.50%，呈上升趋势。同期末，通信电子可比公司的资产负债率均值则为26.47%、24.85%、27.35%及29.10%。

附：信通电子上市发行中介机构清单

保荐人、主承销商：招商证券股份有限公司

发行人律师：北京市齐致律师事务所

审计机构：天健会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构：北京国友大正资产评估有限公司